Анализ стоимости капитала ООО «Энстор Сервис»

Содержание

Введение	3
Глава 1. Стоимость капитала и особенности ее оптимизации в современных организациях	6
1.1. Экономическая сущность и классификация капитала организации	6
1.2. Особенности оценки стоимости капитала организации	13
1.3. Оптимизация стоимости капитала: назначение и методы	21
Глава 2. Анализ стоимости капитала ООО «Энстор Сервис»	28
2.1. Организационно-экономическая характеристика организации	28
2.2. Анализ динамики и структуры капитала организации	33
2.3. Оценка стоимости капитала организации	43
Глава 3. Разработка мероприятий по оптимизации стоимости капитала ООО «Энстор Сервис»	51
3.1. Совершенствование системы управления капиталом организации	51
3.2. Оптимизация структуры капитала организации	58
3.3. Оценка стоимости капитала организации после оптимизации	65
Заключение	72
Список использованной литературы	77
Приложения………………………...…………………………………………...80










Введение

     Актуальность темы работы. Развитие рыночных отношений послужило толчком для зарождения множества новых экономических категорий оценки и анализа. Одной из таких категорий является капитал как важнейшая составляющая функционирования любого предприятия.
     В настоящее время, в условиях существования различных форм собственности в России, особенно актуальным становится изучение вопросов формирования, функционирования и воспроизводства капитала, поэтому неотъемлемой частью эффективного функционирования и обеспечения финансовой устойчивости компании является процесс определения и управления стоимостью капитала. Стоимость капитала фирмы представляет собой среднюю доходность на один рубль, вложенный инвесторами в активы предприятия.
     В современных экономических условиях, характеризующихся усилением конкуренции, нестабильности финансового и сырьевого рынков и связанной с ними неопределенности, особую важность приобретает выявление внутренних факторов роста стоимости компании, одним из которых является стоимость капитала.
     Проблема поиска оптимальной стоимости капитала компании с середины прошлого века является предметом исследования многих зарубежных экономистов, а в последние двадцать лет и российских ученых. При этом существующее многообразие подходов к формированию оптимальной стоимости капитала объективно обусловлено постоянно меняющимися экономическими условиями, как на макро, так и на микроуровне, отношением инвесторов к риску, эволюцией управленческих концепций, а также взглядов на показатели, отражающие стоимость капитала, и критерии ее оптимизации.
     В последние годы в деятельности компаний усилились условия неопределенности, которые необходимо учитывать при принятии управленческих решений по созданию и росту стоимости компании, в том числе по формированию источников финансирования и стоимости капитала.
     Таким образом, актуальность исследования обусловлена высокой практической значимостью и отсутствием теоретической базы формирования оптимальной стоимости капитала с учетом влияния условий неопределенности.
     Цель выпускной квалификационной работы – проанализировать стоимость капитала ООО «Энстор Сервис» и разработать мероприятия по оптимизации стоимости капитала компании.
     Для достижения указанной цели необходимо выполнить следующие задачи:
     - изучить понятие «стоимость капитала» и особенности оптимизации стоимости капитала в современных организациях;
     - проанализировать стоимость капитала ООО «Энстор Сервис»;
     - разработать мероприятия по оптимизации стоимости капитала ООО «Энстор Сервис»;
     - оценить стоимость капитала организации после оптимизации.
     Объектом исследования является ООО «Энстор Сервис».
     В качестве предмета исследования выступают особенности оценки стоимости капитала организации.
     Теоретической основой ВКР послужили труды ведущих ученных в области управления капиталом, оценки стоимости капитала, финансового анализа. Среди них особо можно выделить: Артюхов А.А., Бланк И. А., Ельмурзаева А.Б., Ковалев В.В., Положенцева А.И., Русанова Е.Г., Скамай Л.Г., Чуев И.Н. и др.
     В работе были использованы основные положения федеральных законов РФ, положения и инструкции Центрального Банка РФ, нормативные акты, регламентирующие финансовую и инвестиционную деятельность организаций, результаты исследований ведущих научных школ, специализированная периодическая литература, экономические обзоры ведущих отраслей российской экономики, информационная база данных, бухгалтерская отчетность и другие материалы ООО «Энстор Сервис».
     Методологический инструментарий исследования базируется на применении общенаучных методов, таких, как: наблюдение, сравнение, абстрагирование, анализ и синтез, моделирование. Для решения поставленных задач в работе использовались следующие методы научного познания: математико-статистический, логический, анализа, синтеза, экономико-математического моделирования и др.
     Структурно работа включает введение, три главы (теоретическую, аналитическую и проектную), заключение, список использованной литературы, приложения.
     
     
     
     
     
     
     
     
     
     
     
     
     
     
     
     
     
     
Глава 1. Стоимость капитала и особенности ее оптимизации в современных организациях

1.1. Экономическая сущность и классификация капитала организации

     Проблема выбора источников, способов и форм мобилизации финансовых ресурсов имеет для предприятия первостепенное значение.
     По источникам формирования всю совокупность финансовых ресурсов предприятия можно разделить на две основные группы: собственные и заемные средства (рисунок 1.1). В практике финансирования предприятий выделяют также и привлеченные средства.
     Собственные средства - это финансовые ресурсы, вложенные владельцами предприятия (внешние источники) и заработанные менеджментом предприятия в процессе финансово-хозяйственной деятельности (внутренние источники)1. В составе внутренних источников основное место принадлежит прибыли, остающейся в распоряжении предприятия, которая распределяется решением органов управления. В составе внешних источников формирования собственных финансовых ресурсов основная роль принадлежит эмиссии долевых ценных бумаг — акций, посредством которой происходит увеличение акционерного капитала предприятия, созданного в форме акционерного общества, либо паевым взносам предприятия, созданного в форме общества с ограниченной ответственностью.
     Заемные средства - это финансовые ресурсы, полученные предприятием по договору займа (по договору кредита) на правах собственности, но с обязательством последующего их возврата2. Сама суть заемных средств предполагает их возврат в четко установленные договором сроки и, как правило, плату за их использование. Заемные средства могут иметь целевой характер, если, например, договор займа заключен с условием использования заемщиком полученных средств на определенные цели (ст. 814 ГК РФ). В этом случае заемщик обязан обеспечить возможность осуществления заимодавцем контроля за целевым использованием заемных средств. По срокам предоставления заемные средства делятся на краткосрочные (до года) и долгосрочные (свыше года). К заемным средствам относятся:
     - кредиты и займы банков;
     - коммерческие кредиты и займы предприятий;
     - облигационные займы;
     - бюджетные ассигнования на возвратной основе.


Рис. 1.1. Классификация капитала предприятия3
     Собственный капитал предприятия состоит из средств, принадлежащих хозяйствующему субъекту, авансируемых им в создание чистых активов. Величина этого капитала служит одним из наиболее значимых показателей экономического потенциала и эффективности деятельности4. 
     Заемный капитал может привлекаться нефинансовой организацией на долгосрочной и краткосрочной основах для целей финансирования текущей операционной или инвестиционной деятельности.
     Управление собственным капиталом сопряжено как с обеспечением результативного использования той части, что уже накоплена, так и с организацией собственных финансовых ресурсов, предназначенных обеспечить грядущее развитие предприятия.
     Управление собственным капиталом организации осуществляется на базе управления созданием собственных ресурсов. В целях обеспечения эффективности данного процесса разрабатывается специальная политика, которая ориентирована на привлечение собственных ресурсов из разных источников соответственно потребностям его развития в будущем периоде.
     Заемные средства позволяют предприятию увеличивать объемы финансовых ресурсов и, как следствие, величину оборотных и внеоборотных активов, т.е. увеличивать объемы хозяйственных операций, сокращать незавершенное строительство, наращивать инвестиционные возможности предприятия.
     Привлеченные средства (временно привлеченные средства) - финансовые ресурсы, образовавшиеся в результате временного лага (разрыва) между моментом поступления (притока) денежных средств и их выбытия (оттока) по определенным обязательствам предприятия5. В отличие от заемных средств привлеченные средства не оформляются специальными соглашениями (займа, кредитными) и используются предприятием, как правило, безвозмездно.
     По существу, это устойчивая кредиторская задолженность, включающая6:
     - переходящую задолженность по заработной плате;
     - переходящую задолженность по отчислениям во внебюджетные фонды;
     - задолженность по резервам на покрытие предстоящих расходов и платежей;
     - минимальную задолженность перед бюджетом по налогам.
     Образование данных ресурсов вызвано тем, что между моментом поступления денежных средств, предназначенных для вышеперечисленных выплат, и фиксированным (либо договором, либо законом) днем выплаты имеется определенное время (временной лаг), в течение которого указанные средства уже находятся в обороте, но не расходуются по своему назначению.
     Наряду с этим к привлеченным средствам относятся средства, полученные предприятием в порядке перераспределения, например средства, поступающие от головных (материнских) компаний.
     Что же касается бюджетных средств, то они могут использоваться как на возвратной, так и на безвозвратной основе. Как правило, они выделяются из бюджетов различных уровней под финансирование государственных заказов, инвестиционных программ или в качестве краткосрочной финансовой государственной поддержки предприятий, продукция которых имеет важное народно-хозяйственное значение.
     Финансовые ресурсы предприятия находятся в непрерывном движении, постоянно изменяя свою вещественную форму в процессе кругооборота (денежная - товарная - производительная - товарная - денежная)7. В результате этого кругооборота обеспечивается возврат авансированных финансовых средств с некоторым приростом. Финансовые ресурсы, и тем более деньги, сами по себе капиталом не являются, а становятся им, когда начинают использоваться владельцами для извлечения прибыли, т.е. для реализации главной цели предпринимательской деятельности.
     Категория «капитал» является одной из наиболее фундаментальных, основополагающих в экономической теории. Помимо этого, капитал - ключевое понятие в теории финансов и один из основных объектов управления финансовой деятельностью хозяйствующего субъекта.
     Классическим и широко используемым в экономической литературе стало определение, данное К. Марксом, согласно которому капитал - «это стоимость, которая путем эксплуатации наемной рабочей силы приносит прибавочную стоимость, т.е. самовозрастает»8.
     Современные подходы к пониманию капитала несколько отличаются от трактовки К. Маркса. Акцент на «классовую» природу капитала, по сути, утратил свою политическую актуальность, и на смену ему пришли более прагматичные трактовки этого понятия (от лат. capitalis - главный). Капитал - понятие сложное, многогранное, поэтому, как определяет диалектика, чем сложнее предмет, тем более разносторонними могут быть его определения. Отсюда становится понятной разносторонность точек зрения современных авторов.
     Попытка системного рассмотрения понятия «капитал» представлена в работах В.В. Ковалева и А.В. Стишковского.
     Так, В.В. Ковалев выделяет три основных подхода, сложившихся в экономической литературе, к определению понятия «капитал». В соответствии с экономическим подходом капитал рассматривается как совокупность производственных мощностей, т.е. капитал используется, как способность фирмы производить тот или иной объем благ. В рамках данного подхода капитал подразделяется на реальный (воплощенный в материально-производственных благах) и финансовый (воплощенный в ценных бумагах, денежных средствах). В соответствии с бухгалтерским подходом капитал трактуется как интерес собственников фирмы в ее активах, т.е. понятие «капитал» является синонимом чистых активов (активов, не обремененных обязательствами). Согласно учетно-аналитическому подходу, являющемуся комбинацией первых двух, капитал как совокупность ресурсов характеризуется направлениями его вложения и источниками происхождения9.
     А.В. Стишковский также отмечает наличие в экономической литературе различных подходов к рассмотрению понятия «капитал» в зависимости от конкретной сферы его применения, целей и задач анализа, в частности:
     - как средство производства, т.е. таких материальных ценностей, которые можно использовать для создания будущих благ;
     - как сумму средств, предназначенных для получения дохода;
     - как чистые активы, превышение активов над суммой обязательств перед третьими лицами.
     При этом А.В. Стишковский характеризует капитал, как запас, обладающий определенным статусом, «т.е. совокупностью признаков, позволяющих полностью «привязать» сферу охвата понятия «запас» к сущности капитала»10:
     - полезность, поскольку, чтобы стать капиталом, запас должен быть запасом полезности, т.е. совокупностью таких благ, потребление которых принесет полезный эффект;
     - возможность свободного использования, поскольку, чтобы стать капиталом, запас должен быть доступен для использования его владельцем и не обременен обязательствами перед третьими лицами, ограничивающими права владельца по пользованию или распоряжению им;
     - предпринимательская деятельность, поскольку, чтобы стать капиталом, полезный эффект запаса полезности должен извлекаться в рамках воспроизводственного процесса.
     Обобщая вышеизложенное, отметим, что авторы в первую очередь делают акцент на том, что капитал, с одной стороны, - совокупность ресурсов, а с другой - категория, отражающая отношение собственности на экономические блага, вовлекаемые в экономический процесс их собственниками. Иными словами, капитал - это чистые активы собственников, вложенные в экономический процесс. Последнее свидетельствует о том, что понятие «капитал», по сути, отождествляется с понятием «собственный капитал», что является не вполне корректным.
     Капитал и динамика его изменения являются важнейшими характеристиками уровня эффективности финансово-хозяйственной деятельности предприятия11.
     Капитал можно классифицировать по следующим признакам12:
     1. По принадлежности различают:
     - собственный капитал - характеризует общую стоимость средств предприятия, принадлежащих ему на праве собственности;
     - заемный капитал - включает денежные средства или другие имущественные ценности, привлекаемые на возвратной основе для финансирования развития деятельности предприятия.
     2. По объекту инвестирования различают:
     - основной капитал - финансовые ресурсы, инвестированные во внеоборотные активы;
     - оборотный капитал - финансовые ресурсы, инвестированные в оборотные активы предприятия.
     3. В зависимости от целей использования выделяют:
     - производительный капитал - финансовые ресурсы, которые инвестированы в активы предприятия для осуществления хозяйственной деятельности;
     - ссудный капитал - финансовые ресурсы, которые используются в процессе осуществления инвестиционной деятельности предприятия и передаются во временное пользование с целью получения дохода;
     - спекулятивный капитал - используется в процессе осуществления спекулятивных финансовых операций, т.е. в операциях, основанных на разнице в ценах приобретения и реализации.
     4. По форме нахождения в процессе кругооборота различают капитал в денежной, производительной и товарной форме.
     В такой трактовке принципиальное различие между финансовыми ресурсами и капиталом предприятия состоит в том, что в заданный момент времени его финансовые ресурсы больше либо равны капиталу. Равенство же означает, что все имеющиеся у предприятия финансовые ресурсы задействованы в экономическом (хозяйственном) обороте предприятия. Таким образом, капитал как экономическая категория проявляет себя только в движении, только в экономическом обороте.
     
1.2. Особенности оценки стоимости капитала организации

     Оценка стоимости капитала - одна из неоднозначных и противоречивых тем в финансовой теории и практике. Несмотря на широкое применение оценки стоимости, до настоящего времени нет единого толкования этого понятия. Можно условно выделить два взгляда: бухгалтерский и экономический13.
     Бухгалтерский подход оперирует фактическим уровнем затрат на обслуживание привлеченного капитала. Так, например, Парахин Ю.Н. трактует стоимость капитала как цену, которую платит предприятие за привлечение из различных источников. При этом автор делает акцент на том, что стоимость или цена капитала формируется фактическими затратами на обслуживание капитала (точнее, конкретного источника капитала). Здесь стоимость капитала предстает как некая процентная ставка, которая отражает фактический уровень затрат по обслуживанию капитала. Следовательно, в такой трактовке оценка стоимости капитала будет основана на затратном подходе, т. е. на соотнесении затрат на обслуживание долга с суммой этого займа14.
     Этот взгляд полезен для оперативного управления, в частности при оптимизации структуры капитала, анализе эффективности финансирования конкретных объектов (например, при выборе способа финансирования основных средств за счет кредитных средств или за счет финансового лизинга), а также в других сходных ситуациях.
     Согласно второму (экономическому) подходу стоимость капитала рассматривается как минимальная доходность на инвестированный капитал или как процент, под который компания может привлекать капитал (как собственный, так и заемный). В такой трактовке стоимость капитала отражает потенциальные или планируемые (прогнозируемые) затраты на обслуживание привлеченного капитала. Другими словами, понятие «стоимость капитала» отражает способность компании к привлечению капитала и отражает уровень таких затрат. Здесь стоимость капитала предстает как минимальная норма доходности, которую компания должна обеспечить для обслуживания сложившейся структуры капитала15.
     Иными словами, менеджмент оперирует не фактическими затратами на единицу капитала, а экономическими (или альтернативными) издержками, т. е. описывает требуемую рынком норму доходности для обеспечения безубыточного привлечения капитала. Такой взгляд особенно ценен при анализе стоимости собственного капитала, поскольку зачастую дивиденды на протяжении длительного времени не выплачиваются (т. е. фактических или реальных затрат по обслуживанию акционерного капитала нет). Вместе с тем экономическая оценка стоимости капитала отражает уровень альтернативных затрат акционеров, при этом учитывается, что собственники капитала могли бы инвестировать средства в другой объект со сходным уровнем риска и получать доход.
     Экономическая оценка (следовательно, и трактовка показателя) стоимости капитала в наилучшей степени отражает такие ситуации, как выбор и анализ эффективности инвестиций, дисконтирования будущих денежных потоков (например, при оценке бизнеса базой доходного подхода), обоснование стратегии развития (или более частной инвестиционной стратегии) и других ситуаций, когда интересует долгосрочный или стратегический взгляд на бизнес.
     Бухгалтерская оценка стоимости капитала скорее описывает взгляд руководства компании, привлекающего капитал и вынужденного платить его собственникам, в то время как экономическая оценка характеризует взгляд собственников капитала и отражает уровень процента, за который они готовы временно предоставить (инвестировать) в компанию средства.
     Концепция стоимости капитала является одной из базовых в теории финансового менеджмента. Стоимость капитала характеризует уровень рентабельности инвестированного капитала, необходимого для обеспечения высокой рыночной стоимости предприятия16. 
     Принятие многих других решений в финансовом менеджменте (формирование политики финансирования оборотных активов, решение об использовании лизинга, планирование операционной прибыли предприятия и др.) базируется на анализе цены капитала фирмы. Для достоверного определения и анализа стоимости капитала компании необходимо учитывать факторы стоимости капитала, т.к. цена капитала предприятия складывается под влиянием многих факторов, некоторые из них находятся вне сферы влияния менеджмента фирмы, а некоторые находятся в сфере влияния менеджмента компании.
     Одним из факторов, влияющих на стоимость капитала, является премия за рыночный риск. Оценка инвесторами риска, присущего рынку акций в целом, как и степень несклонности инвесторов к риску, определяют премию за рыночный риск. Отдельные фирмы не могут влиять на этот фактор, но премия за рыночный риск влияет на стоимость собственного капитала, а значит, и на средневзвешенную стоимость капитала каждой из фирм17.
     На стоимость капитала компании также оказывает влияние уровень операционного левериджа, который определяется долей постоянных расходов в совокупных расходах предприятия. Под постоянными расходами (издержками) понимаются расходы, которые не следуют за динамикой производства, т. е. расходы, осуществляемые независимо от того, действуют или простаивают активы предприятия. Чем выше доля постоянных расходов при неизменности других показателей, тем выше риск, связанный с неопределенностью будущих доходов, и, соответственно, стоимость капитала предприятия. И наоборот, чем меньше доля постоянных расходов при неизменности других показателей, тем меньше риск, связанный с неопределенностью будущих доходов, и, соответственно, стоимость капитала предприятия. 
     Объемы источников капитала. Как и любой другой производственный фактор, капитал является ограниченным ресурсом. Поэтому, по мере увеличения потребности в капитале, его цена также будет расти. Данное утверждение относится к любому источнику финансирования: собственным и заемным средствам. Увеличение цены отдельных источников неизбежно приведет к росту средних издержек по привлечению капитала (WACC).
     Однако не только финансовая деятельность определяет величину средневзвешенной стоимости капитала. Так, стоимость источников капитала зависит от уровня рискованности компании, в частности стоимость собственного капитала зависит от уровня операционного и финансового риска. 
     Уровень операционного риска находится в прямой зависимости от спроса на продукцию предприятия и ее конкурентоспособности. Операционный риск, в свою очередь, оказывает влияние на стоимость долга. Известно, что кредиторы покрывают риск, связанный с предприятием-заемщиком, повышенной процентной ставкой. Чем выше риск, тем выше процентная ставка по привлеченным кредитам, и наоборот. Таким образом, снижение операционного риска приводит к снижению стоимости капитала, что, в свою очередь, приводит к повышению стоимости предприятия. 
     Стоимость капитала является одним из главных показателей, который используется в процессе принятия решений и в процессе управления компанией. Задача финансового менеджера - обеспечить уменьшение стоимости капитала для фирмы, выбирая выгодные варианты его привлечения. Для эффективного управления стоимостью капитала и выбора того или иного метода ее нахождения, мало знать факторы, влияющие на нее, нужно также знать характер и степень влияния этих факторов.
     В области корпоративных финансов экономическая добавленная стоимость (EVA, разработанной и являющейся зарегистрированной торговой маркой  консалтинговой компании Stern Stewart & Co) рассматривается в качестве показателя оценки внутрифирменной эффективности и служит мерой оценки стоимости, создаваемой компанией в единичный период времени (месяц, квартал или год). Экономическая добавленная стоимость является финансовым показателем того, что экономисты иногда называют экономическая прибыль или экономическая рента18.
     EVA = NOPAT – К ? WACC, где:
     NOPAT - прибыль от операционной деятельности компании (прибыль от основной деятельности) после налогообложения, но до процентных выплат по заемным средствам (NOPAT = EBIT-Taxes);
     К - капитал, вложенный в активы, которые служат для обеспечения оперативной деятельности компании, т.е. в активы, необходимые для осуществления основной деятельности (как правило, это сумма собственного капитала и долгосрочных обязательств, хотя иногда под К понимаются все пассивы, необходимые для финансирования основной деятельности. В концепции EVA это выражение обозначается специальным термином «чистые операционные активы» (Net Operating Assets - NOA);
     WACC - средневзвешенная стоимость капитала. Показатель характеризует относительный уровень общей суммы расходов по обеспечению каждого источника финансирования и представляет собой средневзвешенную стоимость капитала.
     Модель экономической добавленной стоимости (экономической прибыли) является одной из моделей, используемых для оценки стоимости компании. В этой связи принято считать, что стоимость компании является лучшим инструментом измерения результатов ее операционной деятельности, потому что ее оценка, как правило, требует полной информации. Она не бывает краткосрочной в отличие от других показателей.
     Модель экономической добавленной стоимости предполагает, что именно на основе такого показателя, как экономическая добавленная стоимость, должны быть разработаны нормативы компании для определения целей и оценки своих успехов и неудач19.
     Показатель экономической добавленной стоимости (EVA) может рассматриваться как модифицированный подход, совмещающий требования и заинтересованность как акционеров, так и менеджеров компании к оценке ее деятельности.
     Использование EVA в качестве инструмента оценки эффективности использования инвестированного капитала позволяет менеджерам компании принимать более обоснованные решения по расширению прибыльных направлений деятельности и, что не менее важно, помогает выявить неэффективное использование средств в проектах, рентабельность которых не покрывает затраты на привлечение капитала.
     Популярность EVA приводит к появлению совершенного иных его интерпретаций, отличных от изначально разработанного определения. Так, The Coca-Cola Company под добавленной стоимостью понимает разницу между EVA отчетного и базисного периодов.
     Негативным моментом EVA является множественность методик расчета составляющей этого показателя - совокупного задействованного капитала, что в итоге может привести к неадекватности при проведении компаративного анализа двух компаний на основе показателя EVA.
     Несмотря на свои недостатки, показатель экономической добавленной стоимости выступает наиболее эффективным инструментом для определения доходности инвестиций в капитал какой-либо компании.
     Средневзвешенная стоимость капитала - англ. Weighted Average Cost Of Capital (WACC), вычисление стоимости капитала компании, в которой каждая категория капитала учитывается пропорционально ее удельному весу. Источниками капитала могут являться: обыкновенные акции, привилегированные акции, облигации и любые другие долгосрочные долговые обязательства. При прочих равных условиях, средневзвешенная стоимость капитала компании увеличивается по мере роста таких показателей как бета коэффициент и норма доходности собственного капитала, поскольку увеличение WACC отмечает снижение в оценке и более высокий риск20.
     В общем виде WACC является суммой стоимости каждого компонента капитала, умноженной на его удельный вес в общей структуре. При этом стоимость заемного капитала (долговых обязательств) умножается на налоговый корректор (1- Ставка налога на прибыль). Так происходит потому, что сумму процентов по долговым обязательствам разрешено относить на расходы, то есть они уменьшают налогооблагаемую прибыль, тем самым снижая сумму налога.
     В случае если собственный капитал компании состоит из одного вида акций, а заемный капитал – из одного вида облигаций, формула расчета средневзвешенной стоимости капитала будет иметь следующий вид21:
     WACC=(?MV?_e/(?MV?_d+?MV?_e ))?R_e+(?MV?_d/(?MV?_d+?MV?_e ))?R_d (1-t)
     где:
     MVe – рыночная стоимость собственного капитала;
     MVd – рыночная стоимость долговых обязательств компании;
     Re – стоимость собственного капитала, %;
     Rd – стоимость долговых обязательств, %;
     t – ставка налога на прибыль.
     Компании часто дисконтируют денежные потоки по средневзвешенной стоимости капитала, чтобы определить чистую настоящую стоимость (NPV) инвестиционного проекта.
     В широком смысле активы компании могут финансироваться либо за счет собственных, либо за счет заемных средств. WACC является средним числом затрат на использование этих источников финансирования, каждый из которых взвешен на его удельный вес. Беря средневзвешенную величину, можно видеть, сколько процентов компания должна выплатить за каждый доллар, который она привлекла для финансирования своей деятельности.
     Средневзвешенная стоимость капитала компании, по сути, является необходимой доходностью для компании в целом и, как таковая, она часто используется топ-менеджерами компании, чтобы определить экономическую возможность осуществления экспансии и слияний. С другой стороны, WACC является ставкой дисконтирования, которую можно использовать для дисконтирования денежных потоков с учетом риска, который равен риску ведения деятельности.
     
1.3. Оптимизация стоимости капитала: назначение и методы

     Структура капитала организаций отражает соотношение всех форм собственного и всех форм заемного капитала, привлекаемых для финансирования и развития организаций. Одной из основных задач управления структурой капитала является нахождение оптимального соотношения его заемной и собственной частей, т.е. такого соотношения, которое обеспечивает максимальную рыночную оценку всего капитала, а следовательно, и самой организации22.
     Формирование оптимальной структуры капитала - сложная, неоднозначная проблема корпоративных финансов. Трудности, возникающие при попытке определения оптимального соотношения собственной и заемной частей капитала, могут быть разделены на несколько аспектов:
     - при первоначальном анализе финансовой отчетности компании - не учитываются факторы, влияющие на структуру капитала, анализ проводится по данным прошедших периодов;
     - определение оптимальной структуры капитала требует применения методологических основ, т.е. использования различных моделей, включающих в себя ряд необходимых показателей оценки оптимальности источников структуры капитала;
     - количественные оценки необходимо дополнить качественным анализом, представленным в виде оценки влияния ряда внутренних и внешних факторов на структуру капитала организаций.
     Определению оптимальной структуры капитала посвящено большое количество научных работ. Одной из первых в данной области принято считать работу Ф. Модильяни и М. Миллера (Modigliani, Miller, 1958), в которой было доказано, что на совершенных рынках капитала общая стоимость организации не зависит от ее структуры капитала, следовательно, оптимальной структуры не существует. Используя ряд ограничений, авторы математически доказали, что рыночная стоимость организации зависит только от суммарной стоимости ее активов, а способы финансирования не имеют значения. В действительности ни одно из допущений, лежащих в основе данной теории, неосуществимо на практике, поэтому данная концепция рассматривается как механизм оценки рыночной стоимости организации в условиях функционирования совершенного рынка23.
     Ослабление предпосылок об отсутствии издержек банкротства и налогообложения привело к созданию компромиссной концепции, представленной в трудах А. Крауса и Р. Литценбергера (Kraus, Litzenberger, 1973) и др. Суть данной концепции заключается в том, что решение о выборе оптимальной структуры капитала определяется как компромисс между экономией от снижения налоговых выплат и издержками финансовых затруднений (или косвенными издержками банкротства)24.
     Ослабление предпосылок об информационной асимметрии привело к появлению концепции асимметричности информации, представленной инвестиционными и сигнальными моделями. Наиболее популярной из инвестиционных моделей является концепция иерархии, описанная в трудах Г. Дональдсона (Donaldson, 1961), суть которой заключается в том, что между внешними инвесторами и менеджерами организаций существуют информационные асимметрии, которые приводят к тому, что организации выбирают источники финансирования, имеющие определенную иерархичность, а именно: прежде всего внутренние источники (за счет собственных средств), затем займы и в последнюю очередь - выпуск акций. Среди сигнальных моделей наиболее известна модель С. Росса (Ross, 1977). Основная идея данной модели заключается в следующем: в условиях существования асимметричной информации между внешними инвесторами и менеджерами привлечение займов будет рассматриваться потенциальными инвесторами как сигнал об устойчивом положении организации и ее способности обслуживать текущие обязательства.
     Ослабление предпосылок об отсутствии агентских издержек определило появление концепции агентских издержек. Основоположниками данной концепции являются М. Дженсон и У. Меклинг (Jensen, Meckling, 1976). В рамках данной концепции оптимальной будет считаться такая структура капитала организации, которая поддерживала бы баланс между выгодами заемного финансирования (разрешение агентских конфликтов между менеджерами и акционерами) и издержками заемного финансирования (активизация агентских конфликтов между акционерами и кредиторами)25.
     Как одну из современных поведенческих концепций структуры каптала можно выделить концепцию отслеживания рынка, авторами которой являются М. Бейкер и Д. Веглер (Baker, Wurgler, 2002). Основная идея заключается в отслеживании положения дел на финансовом рынке и принятии определенных действий в связи с установившимся положением. При этом менеджеры извлекают выгоду из временных отклонений стоимости собственного капитала относительно стоимости других форм капитала26.
     Критерии формирования рациональной структуры капитала предприятия представлены на рисунке 1.2.


Рис. 1.2. Критерии формирования рациональной структуры капитала предприятия27

     Вышеуказанные концепции оптимизации структуры капитала трудноприменимы на практике в чистом виде в силу наличия жестких предпосылок, на которых они основаны, а также в силу огр.......................